Πως εκτιμάται μια επιχείρηση; Από την περιουσιακή στην επιχειρηματική αξία

132

Η εκτίμηση μιας επιχείρησης στη “σωστή” αξία της δεν αποτελεί εύκολη υπόθεση: υπάρχουν τόσες εκτιμήσεις όσοι και οι ερευνητές που τις επιχειρούν.

Οι προσεγγίσεις διαφέρουν από πωλητή σε αγοραστή και από ένα αγοραστή στον άλλον.

Του Κωνσταντίνου Ζοπουνίδη*

Επιτυχής διοίκηση μιας επιχείρησης

Με βάση το πρόσφατο βιβλίο του GillesLecointre “Gerersonentrepriseavecsucces” (LibrairieEyrolles, 2019), η τιμή διάθεσης μιας επιχείρησης περιέχει ένα υποκειμενικό σκέλος σύμφωνα με το οποίο για μια ίδια επιχείρηση δεν υπάρχει μια μοναδική τιμή. Ωστόσο, προτείνει ένα διάστημα “εμπιστοσύνης” το οποίο μπορεί να αποδώσει μια πιθανή λογική συμφωνία. Για το συγγραφέα υπάρχει μια αξία pivot γύρω από την οποία υπάρχει ένα ποσοστό (+ - 15%) σύμφωνα με την οποία μπορεί να συναφθεί μια συμφωνία.

Ο συγγραφέας προτείνει τρεις μέθοδος εκτίμησης με βάση τον ορισμό τριών αξιών της επιχείρησης.

Περιουσιακή αξία

Σύμφωνα με τη λογιστική, η επιχείρηση αποκτά προοδευτικά υλικά αγαθά: κτήρια, εξοπλισμό, εμπορεύματα σε απόθεμα, πελάτες, διαθέσιμα ή άυλα (διπλώματα ευρεσιτεχνίας, λογισμικό) ή χρηματοοικονομικές συμμετοχές. Αυτή η συγκέντρωση εγγράφεται στο ενεργητικό του ισολογισμού. Σύμφωνα με δικό μας ορισμό το ενεργητικό αποτελεί την παραγωγική μηχανή της επιχείρησης ή το βιομηχανικό κεφάλαιο της (βλ. Ζοπουνίδης, 2013, Βασικές Αρχές Χρηματοοικονομικού Μάνατζμεντ, Εκδ. Κλειδάριθμος).

Για τη βελτίωση της ανάλυσης, είναι σωστό να επανεκτιμηθούν οι λογιστικές αξίες ώστε οι διορθωμένες να αντιστοιχούν στην παρούσα αξία της αγοράς (πράξη επαναπροσδιορισμού). Μετά από αυτή την απογραφή, απομένει η αφαίρεση των υποχρεώσεων (δανείων) ώστε να αποκτηθεί η περιουσιακή αξία ή καθαρή περιουσία της επιχείρησης (πρόκειται για τα ίδια κεφάλαια).

Αυτή η καθαρή περιουσία με απλό τρόπο αποτελεί το “παρελθόν” της επιχείρησης, δηλαδή όλα αυτά που απέκτησε ως απόθεμα αξιών. Για το λόγο αυτό η αξία αυτή σχετίζεται περισσότερο με αυτόν που παραχωρεί την επιχείρηση.

Αξία απόδοσης

Ο προηγούμενος τρόπος προσδιορισμού σχετίζεται με το παρελθόν και είναι μη επαρκής. Η επιχείρηση οφείλει να έχει ένα μέλλον. Το μέλλον εξαρτάται από δύο παραμέτρους: η δυναμικότητα της επιχείρησης, δηλαδή η προοπτική προέκτασης της παρούσας πορείας της επιχείρησης. Και επιπλέον το σχέδιο παραχώρησης. Μεταξύ αυτών των δύο παρεμβάλλεται ένας σπουδαίος παράγοντας: η αξία του χρήματος. Ο συγγραφέας κάνει την ακόλουθη παραδοχή: ο αγοραστής οφείλει να χρηματοδοτήσει την εξαγορά από τα ίδια κεφάλαιά του και από το δάνειο που θα συνάψει για να συμπληρώσει τη χρηματοδοτική του ικανότητα. Το δάνειο οφείλει να το αποπληρώσει μαζί με τους τόκους σε επτά χρόνια περίπου. Η αποπληρωμή θα επεκταθεί σε όλη την περίοδο η οποία θα δημιουργεί μελλοντικά cashflows από την επιχείρηση.

Η ανάλυση αυτή μπορεί να οδηγήσει με δίκαιο και πραγματικό τρόπο την εισαγωγή μιας ακόμη σημαντικής παραμέτρου: τον κίνδυνο. Με απλοϊκό τρόπο, ο υπολογισμός του κινδύνου θα καταλήξει στην αξία της επιχείρησης με βάση τη μαθηματική ελπίδα των συσσωρευμένων κερδών για μια μέγιστη περίοδο επτά ετών. Πρόκειται, για την μέθοδο προεξόφλησης την οποία ονομάζουμε “αξία απόδοσης”. Είναι ένας χρηματοοικονομικός τρόπος υπολογισμού ο οποίος στηρίζεται σε αβέβαιες οικονομικές υποθέσεις σχετικές με τα μελλοντικά κέρδη της επιχείρησης (βλ. Ανάλυση Επενδυτικών Αποφάσεων υπό Αβεβαιότητα, Ζοπουνίδης, 2013).

Για να γίνει πιο κατανοητή αυτή η τεχνική μέθοδος, ο υπολογισμός καταλήγει σε ένα εύρος τιμών της εκφρασμένης αξίας, συχνά ως ένας πολλαπλάσιο του αποτελέσματος της εκμετάλλευσης. Αυτό το πολλαπλάσιο μεταβάλλεται ανάλογα με τη δραστηριότητα, το μέγεθος της επιχείρησης και το οικονομικό κλίμα ως εξής:

  • από 4 έως 6 φορές για τις μικρές ανεξάρτητες επιχειρήσεις
  • από 5 έως 10 για τις μεγάλες μικρομεσαίες
  • γύρω στις 20 φορές για τις μεγάλες επιχειρήσεις εισαγμένες στο χρηματιστήριο.

Επιχειρηματική αξία

Ο συγγραφέας την ονομάζει μικτή διότι συνδυάζει τις δύο προηγούμενες. Θεωρείται η πιο λογική διότι συνδέει με γέφυρα το παρελθόν με το μέλλον, μεταξύ της προσέγγισης αυτού που παραχωρεί και αυτού που παίρνει (αγοράζει) την επιχείρηση. Κατά γενικό κανόνα, με βάση αυτόν τον τύπο σκέψης, η εκτίμηση μιας επιχείρησης πραγματοποιείται με μια σχετική στάθμιση δύο φορές “το μέλλον”, συν μία φορά “το παρελθόν”.

Συμπερασματικά,  η μικτή προσέγγιση αναφέρεται στην: εκτίμηση των άυλων στοιχείων της επιχείρησης, την τεχνογνωσία της, την εικόνα της, τις μάρκες της, την ποιότητα του προσωπικού και της οργάνωσής της, τον αριθμό και τη συγκέντρωση των πελατών της… Αυτός ο τύπος προσέγγισης, συνήθως σπάνιος, ονομάζεται “επιχειρηματική αξία”.

*Καθηγητής, Πολυτεχνείο Κρήτης